货币又在“大放水”了吗?

作者:谭保罗 来源:南风窗 日期:2018-08-07
  这几天,“央行大放水”的信息在金融市场弥漫,其源头是7月23日,央行开展了5020亿元一年期中期借贷便利(MLF)操作。
  对此,各方解读不同:券商、基金的人士惊呼,央行大放水,股市有行情。地产中介则说,央行大放水,房价又要涨。P2P公司认为,央行大放水,不用再违约。
  可以看出,尽管解读角度不同,但解读的方向高度统一,即大放水已经确定。那么,真的是在放水吗?
  作为中央银行,人民银行是中国的金融管理部门中,职业化程度最高的部门之一,它的运作需要一定技术含量,有专业性。比如,这个中期借贷便利(MLF)就显得很专业,一般股民、购房者和储户,根本不会懂得到底是什么意思。
  2013年“钱荒”之后,人民银行开发了一大堆货币政策工具,装满一个工具箱。
  这其中,最知名是中期借贷便利(MLF)和常备借贷便利(SLF),根据两者英文缩写的谐音,财经媒体圈称之为“麻辣粉”和“酸辣粉”。名字好听,所以容易被记住。
  正如它们的谐音一样,两种工具提供的只是银行体系短期的流动性需求,并不供给经济体健康成长所需要资金配置。就好比“米粉”的原料是碳水化合物,缺少身体成长所需的蛋白质一样。不是吗?
  何为中期借贷便利?“望文生义”即可。“中期”指的是期限在3个月以上,可能6个月、1年或者更长。如果低于3个月,那么就是“常备”,如常备借贷便利。为什么“中期”这么短,很简单,因为现代央行的公开市场操作都是影响短期利率,3个月都已经很长,6个月当然是中期。
  “借贷便利”,就更好理解了,即央行向商业银行也包括政策性银行提供短期融资,但必须有抵押品。抵押品包括国债、央行票据、金融债券和企业债券等。请注意,这几个抵押品的信用一个比一个低。也就是说,在必要的时候,抵押品的选择也是货币政策的重要工具。比如,中央银行要支持民营中小企业融资,那么就可以规定,商业银行可以以民营中小企业的债券作为抵押品来向央行融资。
  本质上讲,各种公开市场操作的货币政策工具,都是金融机构向央行获取抵押贷款,但如果名字直接叫做“抵押贷款”并不好。首先,“抵押”和“贷款”的名字的确有点负能量,这会一定程度影响普通国民对金融体系的认知和信心。
  其次,融资便利和抵押贷款还是有些不同,不同在于期限短,更在于“自动回收”。工具到期之后,比如6个月、3个月,同样数额的资金就会自动从商业银行回到央行。这种“自动回收”机制,正是“放水”与“不放水”两派辩论的焦点。
  “放水派”抓住这些工具运用的频率,指出运用工具,投放资金的频率越来越高,每个月都来一次,那么即使不断回收,也是大放水。但“不放水”派则强调回收机制,声称因为不断回收,所以期末投放余额其实是负数。不但不放水,而且还抽水。
  这种辩论是中国财金舆论场的特色,即双方都只说最浅层的逻辑,这样好懂,更形象化,所以更容易获得支持自己的普通的国民的认同。但更深层逻辑则很少有人讲出来,因为它太复杂,听众听起来太累。而且,有的人也不想听到。
  对中国的货币供应来说,放水与否,真正的关键不是第一层,即央行基础货币的投放,而是第二层和第三层。第二层是商业银行的派生存款创造,第三层是微观、草根金融通道对货币的分发。
  先说第二层。即使央行的确收回资金,但商业银行依然可以在3个月、6个月的时间通道中,利用自己的派生存款创造机制,不断创造货币。而且,一旦商业银行资金吃紧,央行就投放融资便利,那么很可能让商业银行疏于自身流动性管理,反正“央妈”总会兜底。预期坏了,金融机构真的会变坏。
  再说第三层,国有商业银行肯定不会直接参与资产炒作,但它们创造的货币,则是由民间逐利机制的“毛细血管”来分发。2016年的中国楼市大暴涨,就是这种民间机制发挥强大效力的结果。
  因此,讨论大放水与否,应该关注真正关键的后两层,而不是流于玩弄金融工具概念的表面辩论。实际上,决策层近来已多次强调不搞“大水漫灌”式强刺激,我们必须正确理解领会。
  从“去杠杆”到“稳杠杆”,事情正在起变化。但重建信用,遏制风险的努力,决不可半途而废。
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